金融红宝书 · 第五卷 · 分支深读

5.6 财务比率与杜邦拆解

一眼看穿经营 —— 同样的 ROE，不同的赚钱方式，不同的命运

深读专题：五大类比率 · 杜邦三因子 · ROIC vs WACC · 可复算练手

第五卷 · 分支深读 5.6

深读 1：杜邦三因子的完整推导（为什么能拆开）

机制

ROE = 净利润/净资产 = (净利润/收入) × (收入/总资产) × (总资产/净资产)

右边三项分别就是净利率（赚钱厚不厚）、总资产周转率（转得快不快）、权益乘数（杠杆高不高）。中间的"收入""总资产"约掉，正好回到 ROE——杜邦不是魔法，是一个恒等式的因式分解。

算例（验证分解）：净利润 20、收入 200、总资产 400、净资产 200。ROE=20/200=10%。分解：净利率=20/200=10%；周转率=200/400=0.5；权益乘数=400/200=2。相乘：10%×0.5×2=10%。严丝合缝。

算例

解读：三家 ROE 都是 20%，但命运不同。茅台型靠产品贵，经济下行也能活；沃尔玛型靠极致效率，管理差一点就亏；地产型靠 5 倍杠杆，利率上行+销售下滑就是灭顶之灾。杜邦的价值：告诉你这 20% 赚得稳不稳。

工具

ROIC = 税后经营利润 / 投入资本；价值创造条件：ROIC > WACC

ROE 会被杠杆放大（借钱能堆高 ROE），但 ROIC 把债权人和股东的钱一起算、只看经营本身的回报。一家公司 ROE 高但 ROIC < WACC，说明它是靠借钱硬撑，并没有真正创造价值——这是第六卷资本成本的核心判据。

算例：公司投入资本 100 亿，税后经营利润 12 亿 → ROIC=12%。若 WACC=9%，ROIC>WACC，每投一块钱创造 3 分超额价值；若 WACC=15%，ROIC<WACC，越投越毁灭价值。

速查

提醒：所有比率都要"三比"——比同行、比历史、比趋势。脱离行业谈 10% 净利率毫无意义。

思考

为什么高 ROE 不能直接买？
答案要看 ROE 来源与可持续性
若高 ROE 主要靠权益乘数（杠杆），经济下行/利率上行时会迅速崩塌。先杜邦分解：靠净利率=优质、靠周转=效率型、靠乘数=危险。
ROIC 为什么比 ROE 更适合判断"价值创造"？
答案剔除了杠杆和资本结构干扰
ROE 被借钱放大，高负债公司天然占便宜；ROIC 把股东和债权人的钱合并看经营回报，再和 WACC 比。ROIC>WACC 才是真创造价值，否则就是毁灭。
两家公司 ROE 都是 15%，A 靠净利率、B 靠杠杆，熊市谁更危险？
答案B
熊市里利润下滑、利息照付，高杠杆公司先被利息压垮、再被抛售；高净利率公司靠厚利缓冲。杠杆是放大器：牛市放大收益，熊市放大死亡。