金融红宝书 · 第六卷 · 分支深读

6.2 资本成本（WACC）

公司的收益门槛 —— 算不准它，DCF 估值全错

深读专题：WACC 拆解 · Re 的 CAPM 来源 · 税盾 · 敏感性 · 常见错误

第六卷 · 分支深读 6.2

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深读 1：WACC 公式逐项拆开

机制

WACC = (E/V)×Re + (D/V)×Rd×(1−t)，V=E+D

E/V、D/V：股权和债务按市值占的权重；
Re：股东要求回报率，CAPM 估；
Rd×(1−t)：债务税后成本——利息抵税，所以打折。

深读 2：Re 怎么来——CAPM 算例

算例

Re = 无风险利率 Rf + β × 市场风险溢价 (Rm−Rf)

算例：Rf=2.5%（十年国债），市场风险溢价 6%，公司 β=1.3 → Re=2.5%+1.3×6%=10.3%。β>1 说明它比大盘波动大，股东要求更高补偿。Re 不是银行利率，是股东"因为承担波动而要求的回报"（第七卷详讲）。

深读 3：完整 WACC 算例与判断

算例

算例：E=60 亿、D=40 亿；Re=12%、Rd=5%、t=25%。股权部分贡献=60%×12%=7.2%；债务部分贡献=40%×5%×0.75=1.5%。WACC=7.2%+1.5%=8.7%。

决策：新项目收益率 9%>8.7%，投；8%<8.7%，不投。低于 WACC 的项目，账面上赚的钱还不够给资金提供者"交租"，本质毁灭价值。

深读 4：WACC 为什么敏感、常见错误

警示

错误	后果
用账面价值加权	权重失真，WACC 算错
Rd 不乘 (1−t)	高估债务成本，WACC 偏高，误杀项目
β 拍脑袋	Re 差几个点，DCF 估值差十几%

敏感性：WACC 从 8% 升到 9%，一个永续现金流的现值直接缩水约 11%（分母变大）。所以做 DCF 一定要做 g×WACC 双变量敏感性表，不能只给一个数。

深读 5：WACC 敏感性手算

算例

算例（WACC 动一点，估值差多少）：永续现金流模型里，企业价值=FCF/(WACC−g)。设 FCF=1 亿、g=2.5%。WACC=8.7% 时，价值=1/(8.7%−2.5%)=1/6.2%≈16.1 亿。WACC 升到 9.7%，价值=1/(9.7%−2.5%)=1/7.2%≈13.9 亿——WACC 只动 1 个点，估值缩水 14%。这就是为什么做 DCF 必须做 g×WACC 双变量敏感性表。

跨卷传导：WACC 里的 Re 来自第七卷 CAPM（Re=Rf+β×风险溢价）；Rf 又是第二卷十年国债收益率。加息→Rf 升→Re 升→WACC 升→DCF 估值降，这条链贯通二、六、七卷。

现实映射：2022 年美联储加息，成长股估值普遍大幅收缩——市场利率这个锚往上抬，所有未来现金流的现值都往下掉。这就是"加息杀估值"在真实世界的样子，不是抽象理论。

深读 6：延伸思考（带折叠答案）

思考

为什么 WACC 低对公司是好事？
答案门槛低，能投的好项目更多
WACC 是收益门槛。门槛越低（资金便宜），越多项目能跨过它、创造价值；同时 DCF 分母小，公司估值更高。这就是为什么低利率环境利好成长股估值。
一个项目收益率 10%，公司 WACC 9%，就一定投吗？
答案还要看风险是否匹配
WACC 是公司平均门槛。若这个项目风险远高于公司平均，应该用更高的折现率，10% 可能还不够。原则：高风险项目用高门槛，不能拿公司平均 WACC 一把尺子量所有项目。
加息如何通过 WACC 影响股价？
答案Rf 升→Re 升→WACC 升→估值降
加息抬升无风险利率，CAPM 里 Re 上升，WACC 上升，DCF 分母变大，未来现金流现值缩水——这就是"加息杀估值"的传导链（第二卷、第七卷）。